2010年人民币的内外“表现”令中国老百姓印象深刻——对外升值令人民币更好用了，中国旅游者在国外购买物品特别是奢侈品更加大方了，而国内物价的上涨则明显让人民币缩水。在去年年末的中央工作会议上，货币政策出现了调整的声音。那么，如何解读管理层对于货币政策调整的言论?货币政策调整对于汇率、利率将带来哪些变化?这些变化将怎样影响百姓的投资、生活?中国社会科学院金融重点实验室主任、中国经济评价中心主任对此进行解读。
常态的“宽货币”仍将维持
记者：中央经济工作会议已定调未来货币政策转向稳健。您认为，应该如何解读货币政策的变化?
刘煜辉：“稳健”意味着要保证宏观调控目标的实现。具体讲，经济中的货币条件要实现保增长、控通胀之间的平衡。既能保持经济平稳较快地增长，也要抑制通货膨胀和资产泡沫。
我们注意到，现在央行不时提到，货币政策回归“常态”。客观上讲，2003年以来，“常态”的货币口径是宽的。特别是2006年以来，每年经济中被注入的货币净头寸都是在1.5万亿以上。2010年整个三季度市场被投放的净头寸增加1.9万亿之巨。货币政策事实上处于极宽的轨道。
我个人理解的常态是，未来的货币条件要能维系当前人民币资产的估值水平。
记者：要维系当前人民币资产的估值水平是否意味着当前的资产价格，或者说大家认为的资产泡沫不会被政策刺破?那么，2011年的货币供应如何估算?
刘煜辉：人民币资产价格是由货币条件决定的，而不是由信贷条件所决定的。信贷紧意味着银行体系会有大量闲余资金的产生，翻转过来又会压低银行间市场的中长端利率。而中国资产价格就是由银行间的货币条件所决定的。尽管经济中通胀压力的累积已经愈加严重，但常态的“宽货币”依然需要维持。我认为，这是因为宏观决策者不希望看到资产泡沫的刚性破裂，如果资产泡沫刚性破裂，土地市场将陷入低迷，不仅政府平台债务和楼市会成为银行的沉重的负担，更关键的是整体信用可能陷入收缩，因为中国银行[3.23 -0.92%]信贷的90%是以人民币资产作为抵押的而发放的。经济有可能失速而硬着陆。
如果一定要匡算2011年的货币状况。我个人认为货币量还会保持在相当高的水平。2011年若GDP增长达到10%的水平，M2增速必须维持在的政策目标所设想均衡水平17%以上，才能稳住目前的中国金融深化水平。
记者：如果维持常态的“宽货币”政策，那么是否意味着股市和楼市等资产价格还有投资机会?
刘煜辉：2011年中国楼市大降的可能性小，房价大涨的可能性更小;股市同样如此，蓝筹市值整体上一个台阶是不太可能的事情，股市依然会维系2010年的区间震荡。我个人倾向于判断现阶段的股市和2011年上半年某个时点债市(CPI指标的高点时)或都存在不错的阶段性买入机会。
2011年上半年会加息
记者：2011年如果维持常态的“宽货币”政策，不刺破资产泡沫，那么通胀压力是否将加剧?宏观调控政策又有哪些手段?如何防止不断加剧的通胀?
刘煜辉：当前经济中累积的通货膨胀的压力已经很大，虽然货币当局已着手开始修正过往极宽的货币条件，但还是要防止出现泡沫的刚性破裂;宏观决策者希望在发展中解决问题——做实泡沫。通过推进经济增长模式的转变，随着家庭财富日渐殷实，随着财富开始从政府和国有部门流向家庭，高悬的资产泡沫也就有了软着陆的可能。
记者：在这一过程中，利率和汇率调整的空间有多大?您认为，2011年是否进入了加息周期?此外，您预计2011年人民币兑美元可能的升值幅度是多少?
刘煜辉：我认为管理层没有将利息调整作为宏观调控的选择。如果要加息，2010年初就可以加，因为当时资产泡沫已经很大了。从2010年看，管理层更多地选择了数量调整工具(上调存款准备金率)，而非价格调整工具(加息)。不能以加息次数来判断是否进入加息周期，要看到管理层是否将加息作为调控政策来使用。尽管如此，我认为，明年上半年通胀数据压力很大，CPI增速可能达到6%～7%，社会上对于通胀的批评声会较多，管理层会有几次加息。
从目前加息手段的使用上看，时机上比较犹豫，加息幅度也小，这难以达到好的调控效果。如果2010年初调整利息，幅度也大，投资者、消费者、生产者能够充分理解管理层调控意图，就能够改变市场投资者的投资行为。如果加息扭扭捏捏，让市场投资者去猜，在猜测中间投资者对投资行为改变存有侥幸，调控就难以达到好的效果，会增加调控成本。
至于汇率，2011年汇率调整是一个动态随机的过程，不会大幅度一步到位。
从汇率变化影响看，人民币升值预期会加大热钱流入欲望，加大央行对冲流动性压力。从目前情况看，人民币升值方向与资产价格方向是同一的，2011年资产价格泡沫不会刺破，人民币名义汇率出现拐点——出现趋势性下跌——在2011年出现的可能性较小。
通胀之下百姓投资处于弱势
对老百姓来说，这两年人民币是对外升值了，但不能天天去国外买东西，国内物价上涨却令人民币贬值了。这一情况是如何发生的?刘煜辉形象地进行了解释——
从2003年以来的8年中，中国的货币量涨了4倍，其中中国的高速工业化驱动着名义经济总量涨了2倍，另外2倍被资产化即高估的地产和土地价格像海绵一样吸收掉了。而最近两年美国的货币量涨了不到50%。货币发得多的国家比货币发得少的国家，其货币升值了20%多，正是资产价格吸收掉了过多的货币，维持了货币的升值。但“海绵已经饱和了，不但不能吸水，还可能对外渗水来冲击物价，这便是当下的通货膨胀。投资房产的人，如果房产不能保值，就会想办法变现。如果钱都从资产中流出来，整体货币量要比美国多很多”。
通胀是国民财富利益分配的过程，大部分人利益受损，少部分人获得收益。股市是一个信息不对称的市场，能把握市场波动、对冲风险，并拥有信息和资金强势的投资者才能从中赚钱。从经济分析上说，老百姓在通胀状态下去投资不符合逻辑，要承受更多的损失。通胀对老百姓来说是要回避的。
“通胀很大因素是货币发多了，是隐性的税收。多拿的要还给老百姓。但上述修补不是最终的办法。真正对老百姓有益的是，宏观调控解决通胀。”刘煜辉总结说。
刘煜辉认为，两种情况下人民币贬值趋势出现：一是中国立即放开资本项管制，某种程度上讲，人民币被高估的同义词是人民币自由兑换。“如果现在宣布放开国内居民和企业人民币换成外币去海外投资的限制，谁会去花伦敦金融城周边高级公寓的价格去买下北京四环的普通商品住宅呢?”。
其次，经济实现主动地有效减速，或者说是去掉实际汇率升值的“势”。人民币内在升值的压力本质上讲是经济的超高速增长，减速意味着信贷需要严格地紧缩，长期利率要上抬以抑制投资的冲动，特别是地方政府的财政需求，经济要忍受结构调整的阵痛期。(宋 华)
